當加密貨幣被動收入策略失敗時：脫鉤、無常損失與智能合約風險

加密貨幣理財產品承諾以最少的努力獲取收益。您存入資產，協議進行運作，然後回報逐漸累積。但加密貨幣被動收入從來都不是真正的被動。風險不會因為您離開而停止。脫鉤事件、無常損失和智能合約漏洞已被用來抹除數十億美元的用戶資金。了解這些失敗模式如何運作，是保護您資本的第一步。

關鍵要點：

• 脫鉤可能迅速摧毀生息穩定幣和流動性質押代幣的價值，其速度快過任何已賺取的收益所能抵銷的程度。

• 無常損失是提供 AMM 流動性的一種結構性成本，當您虧損撤出時，它就會變成永久性損失。

• 每個協議中都存在智能合約風險。審計能降低風險，但無法完全消除它。

為什麼被動收入策略伴隨著主動風險

建立部位後就置之不理，並不能凍結附隨於它的風險。市場會波動。協議可能被駭客利用。掛鉤可能會斷裂。您所賺取的收益相對於投入的本金通常是很小的。如果標的資產在一週內下跌 40%，10% 的年化報酬率（APY）也無濟於事。

被動策略需要持續的風險意識。這意味著要知道您擁有什麼、它可能會如何失效，以及該留意哪些警訊。加密貨幣中的每種賺錢方法都帶有不同的風險狀況。本文詳細探討了三種最常見的失敗模式。

脫鉤：當掛鉤斷裂時

脫鉤發生在設計用來維持固定價格的資產失去了那個價格錨定。這適用於加密貨幣收益中的兩大主要資產類別：穩定幣和流動性質押代幣。

穩定幣與演算法風險

像 USDC 這種由法幣支持的穩定幣，透過儲備金來維持其掛鉤。演算法穩定幣則試圖透過程式碼和獎勵機制來維持掛鉤。這種差異對於賺取收益的人來說非常重要。

2022 年 5 月的 UST/LUNA 崩盤是最清晰的歷史教訓。UST 是一種與 1 美元掛鉤的演算法穩定幣。它依賴與 LUNA 的鑄造和銷毀機制來維持該掛鉤。當信心崩潰時，用戶爭相將 UST 兌換成 LUNA。LUNA 的供應量迅速擴張，導致其價格崩跌。那次崩盤進一步削弱了 UST。在短短幾天內，UST 從 1 美元跌至接近零。數十億美元的生息存款實際上化為烏有。

在借貸協議或流動性池中持有 UST 以賺取收益的人無法逃脫這場崩盤。他們數週或數月來賺取的 APY 在幾小時內就消失殆盡。

流動性質押代幣與折價問題

流動性質押代幣例如 stETH（質押的 ETH）代表鎖定在質押合約中的 ETH。它們的交易價格通常等於或接近 ETH 的價格。在正常情況下，這種關係會維持不變。在 2022 年流動性危機期間，stETH 兌 ETH 出現大幅折價，最糟時跌至約 0.94 ETH。

使用 stETH 作為抵押品或投入流動性池的收益賺取者同時面臨了兩個問題。他們的抵押品價值下跌，而且其流動性部位暴露在他們未曾預料到的波動之中。對 stETH 來說，這種折價並非永久性的，但在壓力事件期間退出的用戶則承受了實質的虧損。

脫鉤對收益賺取者意味著什麼

如果你的收益策略依賴於某項資產維持掛鉤，脫鉤事件可能會讓正收益部位變成淨虧損。賺取的利息無法彌補超過 50% 的本金損失。掛鉤資產 APY 的過去績效並不能代表未來的結果，尤其是在壓力情境下。

無常損失：提供流動性的成本

無常損失 (IL) 是指將資產保留在錢包中與將其存入自動化做市商 (AMM) 流動性池之間的價值差異。這是 AMM 運作方式的結構性特徵，而不是錯誤。

AMM 如何產生無常損失

像 Uniswap 這樣的 AMM 使用恆定乘積公式對資產定價：x × y = k。當你以 50/50 的比例存入 ETH 和 USDC 時，資金池會隨著價格變動自動重新平衡。這種重新平衡意味著你最終會持有更多較便宜的資產，而持有較少較昂貴的資產。與單純持有相比，你的績效表現較差。

實際案例

假設你在 ETH 價格為 1,000 美元時，將 1 ETH 和 1,000 USDC 存入池中。你的總存款價值為 2,000 美元。資金池的恆定乘積 k = 1 × 1,000 = 1,000。

ETH 價格翻倍至 2,000 美元。套利者會重新平衡資金池。要計算新的餘額，請使用：

• 新 ETH 餘額 = √(k ÷ 新價格) = √(1,000 ÷ 2,000) ≈ 0.707 ETH

• 新 USDC 餘額 = √(k × 新價格) = √(1,000 × 2,000) ≈ 1,414 USDC

你的資金池部位現在大約價值 2,828 美元 (0.707 × $2,000 + $1,414)。

如果你當初只是持有 1 ETH 和 1,000 USDC，你的投資組合將價值 3,000 美元。

差額是 172 美元。這就是你的無常損失，大約是持有價值的 5.7%。你的手續費和收益需要涵蓋這個缺口，該部位才能獲利。

當無常損失變成永久損失

「無常」這個詞意味著有機會恢復。如果價格回到最初的比例，它確實會恢復。但這在波動的市場中很少發生。當你從資金池中提款時，若相對於單純持有處於虧損狀態，該損失就成為永久性的。

集中流動性部位（用於 Uniswap v3 和類似協議）會放大這種效應。較窄的價格區間能賺取更多手續費，但當價格移出該區間時，會讓你承受更嚴重的無常損失。

損益兩平點的問題

在進入任何流動性池之前，請計算預期收益是否能彌補預期的無常損失。對於高波動性交易對，尤其是沒有穩定幣的代幣/代幣池，無常損失很容易超過年度手續費收入。穩定幣/穩定幣池的無常損失非常低，但手續費收入也很低。風險回報的權衡是真實存在的，值得在投入資金前進行模型推算。

智能合約風險：當程式碼出現漏洞時會發生什麼事

每個加密貨幣收益協議都是在智能合約上運作的。智能合約是區塊鏈上自動執行的程式碼。它們會自動處理存款、收益和提款。這種自動化創造了效率。它也產生了攻擊面。

智能合約風險類型

歷史背景

DeFi 生態系統已發生過數百起漏洞攻擊事件。在規模最大的事件之一，即 2022 年的 Ronin 跨鏈橋攻擊中，攻擊者盜用了驗證節點金鑰並捲走了超過 6 億美元的資產。在 Axie Infinity 生態系統中擁有資金的使用者求償無門。在漏洞攻擊被公開證實之前，資金就已經不翼而飛了。

閃電貸攻擊曾在單筆交易中抽乾了協議的準備金。預言機操縱使得攻擊者能借出遠超過其抵押品價值的資金。這些並非理論上的風險。它們是 DeFi 領域中有據可查的特徵。

審計涵蓋範圍的差異

安全審計是由第三方公司在協議啟動之前或之後進行的程式碼審查。審計能抓出許多常見的漏洞。但它們無法抓出所有問題。幾個遭駭客攻擊的協議在遇襲前都曾接受過審計。

審計品質也參差不齊。不知名公司的簡短審查，其份量遠不及擁有長期準確發現紀錄之公司的全面性審計。有些協議會在其網站的顯眼處列出審計報告。有些則否。對於任何持有使用者資金的協議來說，缺乏審計是一個嚴重的警訊。

如何降低各種類型風險的曝險

加密貨幣被動收入策略中的風險無法被消除。但它可以被管理。以下是針對各種失敗模式的實用步驟。

降低脫鉤風險

• 選擇法幣支持或超額抵押的穩定幣，而非演算法穩定幣來存放本金

• 監控流動性質押代幣相對於底層資產的市場價格

• 避免在槓桿部位中使用可能脫鉤的資產作為抵押品

• 分散投資於不同類型的穩定幣，而不是集中於單一發行商

降低無常損失

• 在進入任何波動性代幣對資金池之前計算預期的無常損失 (IL)

• 如果您想要收益而不希望承擔巨大的價格曝險，請優先選擇穩定幣池

• 定期將您的部位價值與單純持有的策略進行比較追蹤

• 在投入之前了解集中流動性部位的費用等級和價格範圍

降低智能合約風險

• 使用經過知名公司多次獨立審計的協議

• 直接查看審計報告，而不僅僅是看網站上的「由某某審計」標章

• 優先選擇經過實戰考驗、營運多年且無重大漏洞攻擊紀錄的協議

• 在嘗試任何新協議時，請先從較小的資金配置開始

• 檢查協議的管理金鑰是由多簽還是時間鎖合約所持有

結論

沒有任何加密貨幣收益策略是真正被動的。如果無人監控，每種方法所附帶的風險都會隨著時間推移而加劇。對於沒有將這些失敗模式納入考量的收益賺取者而言，脫鉤、無常損失和智能合約漏洞已造成資金的永久損失。了解每種風險如何運作，以及如何減少您的曝險，這本身就是策略的核心部分。

過去的績效不代表未來的結果。加密貨幣收益產品涉及虧損風險，包含可能損失本金。本文的任何內容均不構成財務建議。

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